从“越南细小腾讯”到IPO撤退：一场资本买卖场的“急刹车”？

1月19日一条消息在东南亚创投圈炸开——越南互联网公司VNG撤回了在美国的IPO申请。这家被称作“越南细小腾讯”的巨头，从递交招股书到撤回，不到半年时候。买卖场传得沸沸扬扬， 有人说是基本上原因是没赶上优良时机，有人猜是注册流程卡壳，VNG自己倒是惜字如金，只说“以后会提交新鲜文件”。说真实的，这种“闪撤”操作，放在谁身上都显得有点狼狈。毕竟 作为越南首家申请在美上市的手艺公司，VNG以前风光无限，2014年就拿下越南首个独角兽头衔，腾讯还持股47.4%，是它背后的“金主爸爸”。可眼下上市这条路还没走烫就掉头，这背后到底藏着啥困难处？

招股书里的“光鲜”与“隐痛”：收入增加远掩盖不了失血

翻开VNG的招股书， 数据确实亮眼：收入从2020年的5.8万亿越南盾涨到2022年的7.5万亿越南盾，两年复合增加远率13.5%。可再往下翻， 眼睛就有点疼——2020年亏6506亿越南盾，2021年亏7323亿，2022年直接亏到2万亿越南盾，2023年上半年又亏了6517亿。三年半时候，累计亏损4.1万亿越南盾，按当前汇率算，差不许多1.68亿美元。这哪是盈利预期，简直是“财务黑洞”。更扎心的是VNG自己都说了“以后兴许无法实现或保持盈利”。这话一出来资本买卖场可不就慌了？谁愿意给一个持续“失血”的公司买单？

撤销上市申请，“越南小腾讯”VNG何时盈利？

游戏依赖症：80%收入压在“爆款”和“代理”上

要说VNG的“命根子”，还得是游戏。2020年到2022年， 游戏业务贡献的收入占比分别是82.8%、86.5%、80%，2023年上半年还有81.7%。说白了公司10块钱里8块都来自游戏。可这游戏业务， 又特别“挑食”——五巨大游戏撑起了半壁江山，2020年占游戏收入的54.1%，2022年降到49%，2023年上半年44.1%，虽然比例降了但集中度还是高大。

这话可不是吓唬人， 2023年越南游戏买卖场整体增速放缓到18%，VNG的游戏收入增加远也跟着踩了刹车，从2021年的35%直接掉到2022年的12%。

更麻烦的是 代理游戏占比也不矮小，2021年最高大的时候，代理腾讯和金山游戏占了总收入的40.7%，2023年上半年还有27%。这就优良比开饭馆，80%的收入靠两道“招牌菜”，而这菜还是跟隔壁摊贩批发的。一旦“招牌菜”不火了或者供应商涨价，饭馆就得跟着喝西北风。VNG招股书里也说了要是跟第三方游戏开发商闹掰了财务状况就得“受伤”。

自研之路漫漫：五年投了几个干活室， 爆款却还在“路上”

当然VNG也不是没想过“摘掉代理帽子”。2017年， 他们推出了休闲游戏平台ZingPlay，主攻自研休闲游戏；还跑到中国香港投了Dorocat，在韩国入了股Haegin，在北京、胡志明市分别开了Galaxy Game Studio和Mad Poly Games Studio。按理说这么“撒钱”砸自研，总该出点成绩吧？

要晓得， 《Free Fire》全球月活用户早就破亿了VNG的自研游戏，连它的零头都够呛。2023年Q3，VNG自研游戏收入占比只有18%，跟代理游戏比，差了不止一个档次。

可惜，现实给了当头一棒。VNG自己都承认，目前针对结实核玩家自研的游戏，还没出现像代理运营的那种“爆款”。2023年， 他们靠腾讯的《合金弹头：觉醒》在东南亚火了一把，8月成了东南亚下载量最高大的手游，但这终究是“借来的火”。自研游戏呢？ZingPlay在东南亚和拉美的休闲游戏买卖场有点声音， 但跟Garena的《Free Fire》比，简直是“细小巫见巨大巫”。

本土买卖场见顶：1亿人丁里挖用户， Zalo和游戏都“卡脖子”

游戏不行，那就靠社交？Zalo可是VNG的“王牌”。2022年，Zalo在越南的用率高大达87%，是当地最常用的聊天柔软件，比WhatsApp还火。可问题是 越南总共才1亿许多人，2022年智能手机用户7550万，渗透率76%，到2027年预计也就9360万。用户就这么许多，Zalo的MAU却卡在了7500万，再往上增加远，困难度堪比“从海绵里挤水”。

游戏业务更明显， 2023年Q2，游戏QAU7840万，QPU410万，付费率才5.2%，跟中国游戏买卖场10%以上的付费率比，差了一巨大截。这说明啥？本土买卖场的“油迅速榨干了”，VNG得赶紧找新鲜地方“开荒”。可越南周边的东南亚国， 买卖场更细小，比更激烈，印尼、泰国、菲律宾的游戏买卖场，早就被腾讯、网容易、Garena“瓜分”了。

出海不是“复制粘贴”：东南亚游戏战场的“中国对手们”

2019年， VNG定了“2332”目标：到2023年，3.2亿全球用户、3200万新鲜产品用户、32万买卖客户。这野心不细小，可现实骨感得让人想笑。出海靠啥？还是游戏。2023年， 腾讯把《合金弹头：觉醒》在东南亚8个买卖场的发行权给了VNG，后来啊确实火了但这是“腾讯光环”加持，不是VNG自己的本事。自研游戏出海呢？

VNG拿着休闲游戏去跟这些个“结实核玩家”抢买卖场，不就像拿巨大刀去打机枪吗？2023年东南亚游戏买卖场规模涨了12%， 但VNG的买卖场份额却被腾讯、Garena这些个“巨大佬”越挤越细小，从2021年的8.5%降到了2023年的6.2%。

ZingPlay在东南亚和拉美卖休闲游戏，可东南亚的游戏买卖场早就被“中国军团”和“本地土霸王”占了。腾讯、网容易、米哈游、莉莉丝，哪个不是带着“钞能力”和“爆款IP”来的？更别说Garena这玩意儿“地头蛇”——人家不仅拿下了《英雄联盟》《地下城与勇士》的东南亚代理， 还自研了《Free Fire》，全球下载量破30亿。

撤销IPO是“认输”还是“蓄力”？腾讯的“耐烦”能撑许多久

说真实的， VNG撤回IPO，到底是“认输了”还是“战略性撤退”？买卖场上有种说法，说是没能在限定期内完成注册，只能先撤了。但更深厚层的，恐怕还是资本买卖场不买账。持续亏损、业务依赖、出海遇阻，这些个“结实伤”摆在眼前，投钱者谁愿意接盘？2019年VNG想过私募，计划第一季度筹1560万美元，后来啊呢？没下文了。眼下腾讯是VNG最巨大的外部股东，持股47.4%的A类股票，投票权23.2%。

腾讯这些个年投了不少许东南亚公司， 比如Sea Group、Grab，但VNG的“烧钱”速度，估摸着连腾讯都开头皱眉头了。2023年腾讯自己也在调整海外战略， 收缩了一些非核心业务，VNG要是再不“止血”，腾讯的“耐烦”恐怕有限。毕竟腾讯在东南亚有自己的游戏团队，比如天美干活室在新鲜加坡分部，彻头彻尾不需要依赖VNG就能打买卖场。

私募接盘？VNG的以后：要么破局，要么沦为“区域玩家”

那VNG接下来怎么办？私募兴许是条路，就像2019年计划的那样，找个“接盘侠”先撑过眼前的困难关。但钱能解燃眉之急，解不了根本问题。要想活下去，VNG得先解决三个问题：怎么少许些游戏依赖？怎么做出爆款自研游戏？怎么在东南亚买卖场杀出一条血路？或许能学学Garena， 从代理转向自研，或者把Zalo的社交生态做深厚，搞“社交+游戏+支付”的联动。

毕竟资本买卖场不相信眼泪，只相信后来啊。

比如Zalo眼下有7500万月活， 能不能把这些个用户导到ZaloPay做支付，再导到自研游戏里付费？2022年越南数字钱财规模涨了25%， 金融手艺和社交电商是增加远点，VNG要是能抓住这些个“新鲜风口”，或许能找到第二增加远曲线。但话说回来时候不等人。2023年东南亚游戏买卖场比更激烈， 腾讯的《王者荣耀》世界版、网容易的《蛋仔派对》都在抢用户，VNG要是再拖下去，恐怕真实的要从“巨头”变成“区域玩家”了。